ケインズの投資について-5 金鉱株投資 Keynes’ Investments-5 Investment in Gold Mining Shares
ケインズが金本位制を、そして金をどうみたか？
ケインズは、F.C.スコットへの手紙で、金鉱株への投資は、金鉱脈を掘り当てるといった投機的目的ではなく、金本位制を離脱した南アの金鉱株、つまり金鉱会社の価値に、そしてそれはケインズの目から見て、値する資産価値を有している、という理由から投資しているという趣旨を述べている。つまり、投機ではなく投資だ、というふうに解してよいだろう。
金本位制は「野蛮な遺物」(barbarous relic)
ケインズが、スコットへの手紙で触れているデイリー・メール紙に掲載されたケインズの文章に、ケインズが「金本位制」をどうみているか、そして、より重要なことに、ケインズが「金」をどうみているか、を読み取ることができる。そこで、ケインズは、まず、金本位制をかつて「野蛮な遺物」(barbarous relic)とかつて呼んだということからはじめている。
ここで、まず、重要なことは、「金本位制」と「金」とは別である、ということだ。金本位制は、いうまでもなく通貨制度としてのものだ。一方で、人々が「金」をどうみているか、ケインズが「金」をどうみているか、ということがある。つまり、ケインズは、「金」を「野蛮な遺物」とみていないことをおさえることがポイントだ。
金本位制と金は別物：金のもつ「象徴的なあるいは慣習的な価値」
結論から言うと、ケインズは、「金本位制」を「野蛮な遺物」と呼ぶ一方、「金の価値」についての直接の言及はないが、「中央銀行は将来的にも、為替交換における通貨価値の維持のため、また、国際収支の悪化に対する緊急の備えとして、これまで同様、金準備を持つだろう。」としている。また、金には、「象徴的なあるいは慣習的な価値」があることを述べている。
ケインズは、当面の妥協策として、「スターリングの金価値の最大変動幅を例えば5%に制限すること」、「商品の金価格のさらなる深刻な崩壊が無いことが前提になる」としているが、ここでも「価値」の基盤は「金」である。
金と同等の国際的な信用紙幣
また、世界各国が、金本位制を維持するためには、「世界の金準備がより同等に配分されていること」が必要である、と述べ (それは「起こりそうにないことだが」と添えている）、また、新たな通貨制度(それは、管理通貨制度と呼ばれるものだが）として「金と同等の国際的な信用紙幣を造る」ことを提唱している。実質的に金の再分配による新たな管理通貨制度と同等といって良いだろう。
金本位制とは、マネーサプライを、より端的には、マネタリーベースの供給を、物理的な金の産出、供給に委ねることを意味する。極めて原始的、粗野な通貨制度であるといえる。これでは経済成長に必要なマネーが円滑に供給されず、今日の巨大化した経済において機能しないことは明らかだ。ケインズがこれを「野蛮な遺物」と呼んだのは的を得ている。これに換わるものとして、大まかに言って、国際的な金準備を基盤とした、あるいはそれと同等の管理通貨制度を提唱しているわけだ。
英国は金本位制で妥協すべきか？
(1933年2月17日付、デイリー・メール紙)
「金本位制はすでに“野蛮な遺物“である」と1923年に書いた。10年前にこれが真実だとして、諸国の期待を裏切ってきた中で、今、そのまともな将来を予想できるだろうか？ だからといって金融制度の将来に金の居場所がないということにはならないだろう。野蛮な遺物は、大いなる伝統と名誉が与えられているわけだが、もし新たな管理通貨制度の中の枠組みの中に納まることができれば、象徴的なあるいは慣習的な価値を持つかもしれないのだ。このような転換は、革命的というより、通常の制度的改革の中に納まるものである。
中央銀行は将来的にも、為替交換における通貨価値の維持のため、また、国際収支の悪化に対する緊急の備えとして、これまで同様、金準備を持つだろう。
しかしながら現実のポジションは極めて逆説的である。金本位制を離脱した国々が、それに固執している国に比べて大きな利益を享受していることは誰の目にも明らかである。金本位制を離脱した国々はより物価が安定しており、為替レートは輸出産業が世界の競争市場で生きのびることができる水準にある。それら国の中央銀行は金準備を維持しなければならないという制約から逃れ、難なく低金利を維持し、国内の必要に応じた潤沢な信用を供給できている。金本位制を離脱する国が、南ア、ニュージーランド、デンマーク、カナダと、過去数週間の間にも次々に出ている。
しかし、現実問題として金本位制の離脱への圧力が益々高まっているにも関わらず、国際的な外交の圧力は、むしろそれを復活しようという状況である。昨月の世界経済会議の予備的会合において、英国代表に金本位制への復活に同意すべし、との強い圧力があった。少し前、デイリー・メール紙が報道したのは、米広報担当のウォルター・リップマンでさえ、英国の通貨政策を戦債に対しての報復だと非難し、米国は、英国の通貨政策を議論する前に、戦債を清算しようとする計画を拒否すべきと要求したということだ。
これらは、世界経済会議、戦債問題の検討に関連して、英国に加えられた金本位制復帰への強い圧力のいくつかに過ぎない。
我々にとって都合が良いとしても、引き続き金本位制をとる諸国にとって、現在の状況は極めて不都合であると言ってよい。欧州中央諸国においては、超インフレの記憶から金本位制離脱には大きな抵抗がある。フランスは、金本位制の最後の砦であり、通貨に関しては超保守的である。また、米国も金債券には法律的に大きな壁がある。さらに、もし他国が英国の例に従うなら、通貨下落による経済的利益の競争的優位が相殺されてしまい、どの国もそのメリットを享受できなくなる可能性がある。
しかしながら、事実上の英通貨(スターリング)の安定は、あらゆる面で事態の改善につながると見てよいだろう。大きな為替変動を良しとする理由は強いてあげれば2つある。1つは、海外における価格変動を償うことであり、もう1つは、最近の外国為替市場で生じている主たる現象、まずロンドンを、次にニューヨーク、そして恐らくパリを混乱せしめるいること、国際間の過度の短期的資金な移動を無益とすることだ。しかし、これらは昨年起こったような大きな変動を正当化するものではない。
英国は妥協策があるかどうか検討すべきだろう。適切に英国への圧力に対応し、スターリングの不安定が世界の回復の主な妨げとなっていると信じている、近隣諸国の不満を和らげる唯一の可能な妥協策は、向う2か月間スターリングの金価値の最大変動幅を例えば5%に制限することだ。商品の金価格のさらなる深刻な崩壊が無いことが前提になるが。
このような施策が安全で適切だろうか？ YESだ。もしそれが金融的宥和策の一般的スキームとなるならば。全ての人が、戦債の解決とドイツとのローザンヌ協定の批准がまず先決であると合意している。しかし、一般的には、金本位制復帰を妥当とするには、さらなる条件が必要だろう。それは、世界の金準備がより同等に配分されていることだ。これは、仏中央銀行と米連邦準備銀行が、その金準備を他国、世界の貧しい国々に分配することを意味する、しかし、こは明らかに起こりそうにないことだ。
しかし、より良く、そしてより現実的にこの条件を満足させる施策があると私は確信している。それは、現在、すべての国が国単位で実施していることを国際的に行うこと、つまり、金と同等の国際的な信用紙幣を造ることだ。
このようなスキームの詳細は、別途の記事が必要だ。しかし、大まかに言えば、世界決済銀行、より望ましくは、このことを目的とした新たな国際的機関が、例えば50億ポンドの紙幣を発行できるようにし、全ての参加国が金と法的に同等であると受け入れる、これらの紙幣が準備通貨として使えること、そして、世界中央銀行が、各国の政府の金債券に対して、各国の通常必要とされる金準備に応じて付く名目利子をつける。参加国は、このようにして守られ、為替の制約かを解消し、その他の異常な世界貿易の障害を廃止することができるだろう。
世界の金資産を通貨目的で利用できるこのような補足によって、資格ある金本位への復帰が、すべての国にとって実用的なものとなるだろう。
これが、実際的に何かを達成でき、世界の意見を喚起するに値する政策だ。これが、一般的な金本位への復帰の前提条件を満足させる金融的準備を分配する方策だ。世界経済会議の準備委員会が、最近のレポートで示した前提条件だ。長い時間をかければ別だろうが、他の施策は見出せない。
その代替策は何だろうか？ それは、さらなる混沌に徐々に陥るというリスクだ。 確かに、「野蛮な遺物」に執着することの困難が益々増大する中、金本位制を離脱する国が次々に出ている状況にある。
ジョン・メイナード・ケインズ
SHOULD BRITAIN COMPROMISE ON THE GOLD STANDARD?
The Daily Mail, 17 February 1933
In 1923 I wrote that ‘the gold standard is already a ’barbarous relic’ (The Collected Writings of John Maynard Keynes, vol. IV, p.138, Macmillan Cambridge University Press) If this was true ten years ago, can it be possible today to forecast a respectable future for it, when in the meantime it has betrayed all the hopes of all its friends? Yet it does not follow that the monetary system of the future will find no place for gold. A barbarous relic, to which a vast body of tradition and prestige attaches, may have a symbolic or conventional value if it can be fitted into the framework of a managed system of the new pattern. Such transformations are a regular feature of those constitutional changes which are effected without a revolution.
I predict, therefore, that central banks will continue in the future, as in the past, to keep gold reserves for the protection of their exchanges and as an emergency means of settling an adverse international balance.
The existing position, however, is highly paradoxical. It is obvious to everyone that those countries which have abandoned the gold standard are enjoying a great advantage over those which still adhere to it. The countries which are off gold have had more stable prices; their exchanges have settled down at a figure at which their export industries can live in relation to world competition; and their central banks, freed from the task of having to protect their gold reserves can, without any anxiety, maintain low rates of interest and abundant credit suited to their domestic needs. Country after country abandon, or moves farther away from, the gold standard – South Africa, New Zealand, Denmark, Canada within the last few weeks.
Yet, while the pressure of the facts is towards a further progressive abandonment of the gold standard, all the pressure of international diplomacy is towards its restoration. At the preliminary meeting for the World Conference last month the utmost pressure was put on the British representative to agree to put a return to gold in the forefront of the programme. Not long ago, The Daily Mail reported, even Mr Walter Lippmann, the American publicist, was representing Great Britain’s sterling policy as a sort of reprisal against the War debts and was demanding that ‘the American people should reject plans to settle War debts before discussing the British policy for sterling’.
These are only some of many indications that the greatest possible pressure to return to gold will be put upon Great Britain in connection both with the War debts and with the World Economic Conference.
Now we must, I think, recognise that existing arrangements, however convenient to ourselves, are genuinely upsetting to those of our neighbours who remain tied to gold and have, therefore, to bear the brunt of the adjustments, We must also admit the great practical obstacles in the way of their following our example in Central Europe, because memories of the great inflations cause all currency experiments to be viewed with hysterical timidity; in France, because France is the last home of the bullionist complex and of ultra-conservatism in all matters concerning cash; and in the United States because of legal difficulties concerning gold bonds and overwhelming constitutional obstacles. Moreover, if others were to follow our example, it is possible that no country would derive much benefit, since the competitive advantages which now accrue from exchange depreciation would cancel out.
But, further, a greater de facto stability of sterling would be an improvement from all points of view. There are only two good reasons for exchange fluctuations – to compensate wide price changes abroad or to make unprofitable those large but meaningless migrations of international short loan money from on international centre to another which have been the chief course of the foreign exchanges in recent times – first embarrassing London, then New York, and soon, I suspect, to afflict Paris. But these reasons do not justify such wide fluctuations as occurred last year.
Great Britain has, therefore, to consider whether there is any compromise which she can reasonably offer to meet the pressure and the complaints of her neighbours who believe that the unsteadiness of sterling is an important obstacle in the way of world recovery. The only possible compromise would be an undertaking by Great Britain that the maximum range in the gold value of sterling over the next twelve months should be limited to (say) five per cent – subject always to there being no further serious collapse meanwhile in the gold prices of commodities.
Would it be safe and prudent to give such an undertaking? Yes, if it were part of a general scheme of financial appeasement. Everyone agrees that a solution of War debts and the ratification of the Lausanne settlement with Germany must come first. But it is generally admitted that a further condition is necessary for even a qualified return to gold. This is usually expressed by saying that there must be a more equal distribution of the world’s gold reserves. If this means that the Bank of France and the Federal Reserve System of the United States are to share out their gold reserves with the impecunious countries of the world, it is clearly quite remote form anything which can possibly happen.
But there is, I am convinced, a better and more practical way of satisfying this condition, namely, by creating an international fiduciary note issue, based on and equivalent to gold – thus doing internationally what all countries have long done nationally.
The details of such a scheme would need an article to themselves. But, broadly speaking, I would have the Bank for International Settlements or, perhaps preferably, a new international institution created for the purpose, authorised to issue notes up to (say) $5,000,000,000, which all participating countries would agree to accept as the legal equivalent of gold, these notes to be available as reserve money to the central banks of the world against the gold bonds of their governments carrying a nominal rate of interest, in proportions corresponding to each country’s normal requirements for gold reserves. The participating nations, thus safeguarded, could then abolish exchange restrictions and other abnormal impediments on international trade.
With this supplement to the effective gold resources of the world available for currency purposes, a qualified return to the gold standard would be practicable for most countries.
Here is a policy which might really achieve something – a policy for which it would be worth while to mobilise world opinion; a policy to evoke a rational enthusiasm. I see no other way, unless after a long interval of time, of satisfying the conditions as to the distribution of monetary reserves laid down by the Preparatory Committee of the World Economic Conference in their recent report as a prerequisite of a general return to gold.
What is the alternative? This risk of a gradual descent into yet greater chaos. Certainly a further progressive abandonment of the gold standard by one country after another, with an accentuation of the difficulties of those nations still adhering to ‘the barbarous relic’.
John Maynard Keynes
By Kota Nakako
2025/02/23
